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芝加哥期货市场——现代灰姑娘
但是在一九七年初期，CBOT和Merc的交易量都出现了明显的衰退。主要是因为第二次世界大战后婴儿潮中成长的这一代不再对农产品期货交易感到兴趣。他们对于小麦、玉米、黄豆、活牛、活猪、猪腩这些商品根本一无所知。甚至对较为精明的交易者来说，商品期货根本就是一种难以了解的谜。他们对商品期货的认知只有随时可能有交易所的人把一卡车的猪腩倒在他家前院的呆板印象。所以，这些新一代的投资者根本不想玩商品期货。如果他们真的非玩不可的话，那些和他们的保险箱比较接近的玩艺儿可能会更有趣些。换言之，他们只对操作金融工具，如以股票或债券之类为标的的期货契约感兴趣。这使得他们把资金开始挪到纽约去。
Merc和CBOT眼看大笔资金从芝加哥跑到纽约去，这个现象反映了一个事实，那就是身为美国的金融中心之一，芝加哥若再不做些改变，迟早要把大好江山拱手让人。一九六九年，李奥·米尔兰（Leo Melaned）就任Merc的新任总裁，他是那种韧性相当强的人。他和家人在二次大战期间由波兰一路经由西伯利亚和日本逃出来，并且幸运地在珍珠港事变前抵达美国，在芝加哥定居。这个标准的犹太人在Merc找到了生财之道，从事期货交易。不过，米尔兰可没有把聪明的头脑只放在判断活猪价格的波动上。对Merc、CBOT和整个芝加哥来说，这可是一件再幸运不过的事了。
米尔兰很清楚投资人都把Merc和CBOT看成只有农人才会来的交易所，而在芝加哥交易所里面所提供的，也只有那些在餐厅菜单里的玩艺儿——牛、玉米之类的报价。他很明白如果不赶快发展出一些新的把戏，把纽约的资金吸引回来的话，他的场子——Merc很快就乏人问津，甚至关门大吉。但是有什么样的新东西是Merc可以提供的呢？在他一九六九年就任总裁后，就开始积极研发金融期货的可行性，而且终于等到了他期待已久的大好良机。一九七一年八月十五日，美国总统尼克森做出使国际金融市场为之震惊的举动，他宣布美国不再履行将境外美元兑换成为黄金的承诺。
这个令人惊讶的措施使得长久以来为人所习惯的金本位制度彻底瓦解。而也界上各种原本盯住美元、同时也盯住黄金（每盎司三十五美元）的货币币值也开始浮动。突然间，货币也变成了一种商品。米尔兰看出这一点，开始进行他为Merc精心设计的转型计划。
由于米尔兰很清楚别人也一定和他有同样的想法，于是决定先下手为强。在一九七二年的一月，Merc成立了一个专为货币期货交易而设计的交易所——国际货币市场（International Moentary Market；IMM）。在此同时，Merc的最大竞争对手CBOT也不甘示弱，聘请了加州大学柏克莱分校的知名经济学者理察·笙德（Richard Sandor），从他的象牙塔里走出来担任CBOT的总顾问。就好像“窈窕淑女”这部电影里的亨利·辛吉斯教授一样，笙德教授的最大挑战就是如何把CBOT从一个纯朴的村姑（只提供农产品期货）转型成为迷人的都会女郎（提供各种创新的金融期货）。经由这样的转变，CBOT才可望超越Merc，并且把投资人从纽约拉回来。
笙德教授认为既然Merc已经在货币期货交易上抢了个先，他就干脆把重点放在利率上面。他首先于一九七五年发展出抵押贷款债券（Mortgagebacked）期货，但并不十分成功。所以在一九七七年，笙德教授又发展出三十年期国库债券（TBond）期货契约。他觉得在美国政府发行的各种债券中，三十年期的指标公债将有可能把CBOT变成现代的灰姑娘。
直到一九七年代末期，虽然Merc和CBOT分别在货币和TBond期货的交易中跟上了时代的脚步，也从纽约客的手中抢回了一些投资人的资金，但是它们要从传统的农产品交易所转型过来，也非一朝一夕之功。市场中的大玩家们仍然没兴趣把真正的大钱挪回芝加哥。当你习惯于在华尔街和一流企业的菁英份子玩股票和债券的时候，哪会有兴趣跟一群农夫和乡巴佬玩期货。
期货交易的诱人之处——税负减免
但最后，米尔兰采用了一个方法，将原来最不利期货市场发展的因素化为最大的助力，因而使Merc和CBOT得以从业绩不佳的阴影中走出来，甚至开始大赚其钱。Merc和CBOT最大的生意来源是避税交易，在七年代这是一种相当盛行，由税务专家为高收入者规避庞大税负支出的操作手法。
有关于假交易和融券的法令禁止投资人在年底最后交易日卖出持股以认列损失（如果有的话），然后在下一年度第一天马上补回的操作方式。但是这些法令并不限制投资人在期货市场采取这些作法。于是许多像摇滚歌星、影星、运动明星这些高所得的人，和像我一样收入这么多的操盘手，都可以在期货市场利用这个方法，延后缴交上百万的税金。这种交易受到欢迎的程度可以由美林证券设立独立部门来服务客户看出端倪。直到一九八年代，国税局在忍无可忍的状况下才把这个漏洞给堵了起来。
避税交易为Merc和CBOT带来了相当可观的佣金收入，而国税局的新措施无异于给这些期货交易所的工作人员带来了最坏的消息。Merc和CBOT之间一向因互相争门而声名狼籍，但当这么大的冲击到来时，他们的工作人员却决定同心协力、一致对外。他们先达成利益交换的条件，并平息原先两边的纷争和问题。当国税局针对避税交易开刀时，米尔兰和列斯·罗森（Les Rosenthal；CBOT的总裁）马上就去找国会中代表芝加哥的议员丹·罗斯坦（Dan Rostenkowski）。根据米尔兰后来的说法，罗斯坦第一个问题总是“这对芝加哥有这么重要吗？”或是“这些年来，我罗某人可是芝加哥期货市场最忠实、最出力的保护者！”
不过罗斯坦倒是很干脆地起而为芝加哥期货交易所奋战，但是那些东岸的自由派议员们势力实在太强大了。当罗斯坦的提议在参议院表决时，东岸议员的代表人物——来自纽约的墨尼汉（Daniel Patrick Moynihan），强烈指责避税交易是不入流的作法，在参院中就将这个提案封杀了。罗斯坦所能做的，就是利用他在委员会担任主席的机会，给这些芝加哥小子们一点甜头。
啊！没想到这真是一个很不错的甜头！在一九八一年的经济复苏税制法案中有一项不起眼的条款指出，自一九八一年六月二十三日起“所有的期货交易均须在年底以市价评估，任何的资本利得或损失都必须将其中的四％以短期资本损益认列，六％以长期资本损益认列。”
这对期货业来说真是天大的好消息，期货被归类为短期交易工具！如果你在二十分钟内进出一趟交易，其收益中的六％会以长期资本利得加以课税（税率二％），而非一般的所得税（税率五％）。怎么会这样呢？这个条款违反了所有的逻辑，不过逻辑可是芝加哥这些家伙最不在意的东西。他们原先好像掉进了粪坑，但是在罗斯坦帮了这个大忙后，他们不但全身而退，而且情况简直是大逆转。在拉斯维加斯，赌场提供客人免费的食宿、饮料、筹码、法兰克·辛纳屈和秀场歌舞女郎。但现在起芝加哥的期货交易所却能提供更诱人的东西——税负减免。
自从我开始在Amex担任场内操盘手后，一九七九年我在四个月内赚了十万美元，一九八年我赚了六十万美元，而且一九八一年开始以破百万美元的速度获利。我在股票、债券、套利以及非常多的选择权交易中大捞了一票。其中尤其是提供我高财务杠杆的选择权交易贡献最大。我交易时部位的进出频率通常以小时计，有时甚至以分钟计。所以大部分的收入都是短期资本利得而以普通所得税率课税，联邦和纽约市政府总共对我课征五七％的所得税。你可以想像付出辛苦所得的五七％去缴税是一件多么令人心疼的事！而一旦避税交易这条路被封住了，我只好考虑转战期货市场。玩得愈大的人就愈需要考虑从事期货交易，因为从期货交易所赚到的每一块钱都可以少缴十八美分的税（六％以长期收益计，税率为二％等于一二美元；四％以一般所得计，税率为五％等于二美元；总计三二美元，而非五美元），这对专业操盘手来说可是不小的数目呢！
如果我要在芝加哥进行期货交易，就得找一个结算公司合作。在当时纽约的经纪商都还没有涉足期货交易。SL&K是一家在纽约有办公室的大型结算公司，所以我在一九八二年三月二日正式在他们那里开户并买了市值十二万美元的国库券放在账户中充当保证金。期货契约的总值通常是它原始保证金的十五到二十倍，所以我存进账户那市值十二万美元的国库券就让我能够操作总值达一八万到二四万美元的期货契约。如果财务杠杆是二十倍的话，期货价格只要反向变动五％我就会把钱输光，而期货价格顺向变动五％我账户的净值就会增加一倍到二四万美元，我将因而可以操作总值四八万美元的期货契约。
更令人感兴趣的是如果用国库券来充作保证金，在操作期货的同时还可以享受国库券的利息收入（免税喔！）。这真是世界上最棒的事啦！换作在股票市场，我得拿钱缴股款，这会增加我的（资金）成本，而在期货市场中，只要我赢钱，就没有资金成本的问题。
SL&K分就了一个名叫黛比的接单员来服务我的账户。黛比曾经在纽约期货交易所（New York Futures Exchange；“knife”）中为另一家经纪商担任场内经纪人，在那里她和Merc与CBOT间有专线保持联系。那年三、四月间，我开始从黄金、IMM的欧洲美元、瑞士法朗、德国马克还有CBOT的三十年国库债券这几种期货契约下单交易，不过股票仍然是我的主要标的。我在Amex从事选择权交易赚了不少钱，对我来说，投资货币和债券就好像玩二十一点和赌轮盘一样。我找寻着适合下注的骰子台（股票），而那时并没有和股票相关的期货契约，所以我还是专心地在Amex操作选择数，并且把我在芝加哥的期货部位维持在很低的水准。此外，我并没有忘记一九七三年我和保罗·哥斯坦那个爱电脑的小丑在小麦期货交易上输的那二万五千美元。所以，我对期货还是深具戒心。
史坦普五百指数期货的试验
另一个令我无法专心于期货交易的原因是在一九八一年十一月，我的人生陷入了一个严重的低潮。奥黛莉已经怀了二十周的身孕（我们的第一个孩子），但当她进行产检时，医生发现她没有羊水，所以我们很快地就失去了那个孩子。我们简直不知所措。我的祖父总是喜欢唱一首歌“如果你没有梦，哪来的美梦好成真？”但祖父从来没告诉我们当你的梦硬生生地从你手中被夺走时，会有多心痛！