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无股权从属关系。正是这一细节，使得顾雏军对科龙的收购资金来源最终得以澄清。
据公告证实，顾雏军收购科龙的首笔款1。5亿元为减持香港格林柯尔股权所得，而其后的近2亿元收购资金却无法查明来源。2001年10月底，也就在与科龙签字的前夕，顺德格林柯尔企业发展有限公司（后改为广东格林柯尔）成立，作为一家有限公司，顾个人占90％以上股份。
此前的五六月份，顾两次在高价位抛售格林柯尔9500万股的股票，总计套现约3亿港元。“我手头已有3个亿，剩下的2。6亿就拿不出来？我还有天津的厂呢！还有国际业务呢！”当媒体对格林柯尔收购能力表示怀疑时，顾十分不以为然。
直到今年，香港证监会1月11日发布的一份谴责声明才透露出其中玄机，声明表示：今年1月11日，香港联交所对格林柯尔科技（08056。HK）及有关董事，对2001年向天津格林柯尔工厂预付2。3亿元货款关联交易隐瞒不报，予以公开谴责。
而在2004年年报中，首次透露科龙公司控股股东广东格林柯尔（原顺德格林柯尔）股权结构为顾雏军个人占60％，而天津工厂占40％。结合对天津工厂盈利状况的质疑，有理由推测香港格林柯尔预付的2。3亿元正是收购科龙的另一部份资金来源。
在收购科龙后，“格林柯尔系”旗下的企业又可以分为两个部份：一是动用科龙资金，以科龙名义收购的非上市企业及生产线，如吉诺尔、上菱电器、阿里斯顿等；另一部分则是以顾雏军私人控股的企业名义收购的上市公司，如以广东格林柯尔（原顺德格林柯尔）名义收购的科龙、美菱，以扬州格林科尔名义收购的亚星、襄轴。
在对后三家上市企业的收购中，共涉及出资约7亿多元，分别为美菱2。07亿元，亚星4。18亿元，襄轴约1亿元，而且均为现金出资。如此巨大的出资金额，顾雏军被怀疑把科龙当作“现金牛”。
谁是真正的“现金牛”？
面对种种质疑，顾雏军提到“我的钱有国际背景”。他还多次表示，收购时“用的我个人的钱，是格林柯尔集团内部的钱。”既是“有国际背景”的钱，又是“个人的钱”，顾雏军的话是否前后矛盾？或是有意敷衍？
纵观2000至2004年历年香港格林柯尔年报，其中有一个值得关注的现象：那就是无论其经营利润如何起伏，其银行存款数量均稳步上升，而在2001年及2004年两次银行存款出现与利润及总资产增长未能同步的时期里，“恰巧”与顾雏军的两次并购有着密切关系。
第一次并购即2001年收购科龙。该年度香港格林柯尔的盈利高达31400万，而银行存款仅增加了30万。其原因正如前文所述：高达2。3亿元的利润被作为制冷剂预付款转入天津工厂，再以参股方式进入顾所控股的顺德格林柯尔，成为收购科龙的资金。
第二次收购为对商丘冰熊冷藏设备有限公司的收购，据香港格林柯尔2004年年报称：公司“于2004年8月向商丘冰熊冷藏设备有限公司购得冷藏汽车制造及生产设备连负债、土地共计18400万元。现金支付15600万，应付2800万。”
然而商丘冰熊冷藏设备有限公司这一公司名称并未出现在年报内公司的“附属公司名单”内，而是出现了一个名为 “Shangqiu Greencool Refrigeration Truck Co；。Ltd。（商丘格林柯尔冷藏汽车有限责任公司）”，注册资本高达2亿的“国内责任有限公司”。尽管对这一公司的股权结构尚不清楚，但有理由相信，它与顺德格林柯尔一样，是一家由顾雏军控股的私人企业。
这样一来，收购链便已清晰呈现：由顾雏军私人持有的 “Shangqiu Greencool Refrigeration Truck Co；。Ltd。 （商丘格林柯尔冷藏汽车有限责任公司）”收购冰熊设备，再将其“转手”给香港格林柯尔，由香港格林柯尔承担收购资金及收益。
以香港格林柯尔2004年年报为例，公司当年总资产为13亿5000万，但对附属公司的投资即高达13亿2900万。自2003年起，公司未再公布公司预计投资与实际投资额，但其银行存款除了两次并购外，依然处于持续增加之中。
假如以实业公司的角度来衡量，将香港格林柯尔公司实际投入的资产（而非银行存款）与其历年的收益相比，那已经不是优异，而是一个奇迹。但如果从并购角度来衡量，那么可以相信，正是香港格林柯尔，而非科龙电器，承担起一系列并购中“现金牛”的角色。
实际上，从香港格林柯尔上市时的股权结构中可以看出，所谓“位于大陆的制冷剂销售业务及替换工程”正是以收购冰熊设备的同一手法“装入”上市后的“投资控股公司”。由于其后历年年报中不断公布“制冷剂业务”的动态，使得市场误认为香港格林柯尔就是一间“生产销售制冷剂”的实业公司。
但正因为天津工厂与香港格林柯尔并无任何产权上的从属关系，使得香港格林柯尔无需为制冷剂的生产成本做出任何投入，而只需享受其销售收益。一位香港会计界人士对此的评价是，“纯服务利润，妙不可言”。这也解释了其制冷剂业务超常收益的来源——由于天津厂的销售业务由香港格林柯尔控制，销售收入及利润均可由其“一言以定”，在保护商业机密的前提下，审计师也只能以香港格林柯尔的申报数据为标准，使其“超常增长”得以成立。
跨国“收购三角”
这一系列令人眼花缭乱的转变，很难说是会计师的“疏忽”。一位不愿意透露姓名的香港企业界人士向记者表示，以开曼或英属海外群岛注册的公司进行并购，是香港上市公司中一种常见的做法。
事实上，这种做法除了利用这些地区的税率优惠外，更重要的是这些地区对该区域内的银行存款或资金流动有着严格的保密制度，可以最大限度地避免并购方泄露自己的资金动态。“一般大股东或并购者会在不同地区注册多个公司，一方面利用不同地区的制度差异，另一方面则有效地防止了对其资金流向的追踪。 ”该人士说。
他认为，香港格林柯尔2004年对冰熊设备的收购方式，即香港资本市场上常说的大股东将某资产“装入”上市公司的过程，其中许多操作手法已为香港企业界所熟悉，“但内地市场和监管部门可能还不太了解。”
而按照香港格林柯尔年报中所引用的会计准则，格林柯尔“下属公司”所持有的资金全属公司所有，以此而论，其海外控股公司如果持有公司资金，在会计计算中依然可以计入公司银行存款，而此类公司如果以此资金进行抵押借贷或融资活动，根据当地银行法例，会计师将很难进行全面审计。
2003年8月，有记者就格林柯尔盈利的大幅降低而追问顾雏军的看法，顾雏军自信地表示，“相信三五年后，格林柯尔还会大赢利。”
仅仅一年后，顾雏军便开始实现其“大赢利”的诺言，但不是通过制冷剂销售，而是并购——在2004年年报中，香港格林柯尔宣布，在对冰熊设备的购并中，公司除收购一间企业外，并“获得”价值21370万元的不动产，仅以此项，公司在收购过程中的“净利”即达2970万元（收购价为18400万元），远远超过其制冷剂业务。
倘若香港格林柯尔在未来“三五年内”以同样方式将顾雏军购自内地的企业一一“装入”，在精巧的架构控制下，“大幅盈利”并非遥不可期。
更加“巧合”的是，通过对冰熊设备的收购，格林柯尔的业务范畴出现了微妙的变化。将过去的“替换”与“分销”制冷剂两项业务合并为“提供工程服务及销售”一项，同时新增“制造及销售冷藏汽车”一项。尽管据管理层解释，收购冰熊设备是为了更好地促进制冷剂销售，但联系到顾雏军今年以来在国内汽车业的一系列并购，其中的变化耐人寻味。
至此，对于“格林柯尔系”上市以来的资金运作手法已经可以勾勒出一个大概的轮廓：通过上市利用香港资本市场融资，然后利用开曼及英属群岛的银行体系，一方面“制造”适当的收益，另一方面则在适当的时候以“外资”方式进入内地进行收购，随后将以顾雏军名义控股的收购公司“装入”香港上市公司，并由上市公司分享低价位收购时带来的“收购溢价”。
在这一由“资本市场”、“银行体系”和“收购目标”共同构成的国际化“收购三角”里，由于各地区法例与监管制度的不同，使得任何一方的内部监管都将面临着来自外部信息缺失的巨大困难。（记者 王晨波/中国新闻周刊）
顾雏军败局之资本玩家的秘密
发布时间： 2005…08…05 17：47 字体： 放大 缩小 还原
发展中的中国总有那么一批人：他们曾经有着救世主般的神气，常被人们，尤其是那些期待能给自己带来经济政绩的官员们，奉为座上宾；他们也的确曾经给这些期待他们的人，带来过不少现实的“奇迹”和“满足感”。
但有一天，当这些“奇迹”和“满足感”渐渐消退，而此时还被“揭露”出：一切都不过是谎言和骗局时，他们和期待他们的人都突然间“人间蒸发”了……
他们，就是人们常说的“资本玩家”。中国这几年似乎不缺这样的人，比如杨斌、比如唐氏兄弟、再比如最近的顾雏军。
“我不是资本玩家。”尽管顾雏军一再如此强调。但根据媒体的报道以及本刊的实地调查，逐渐显露出来的事实却似乎仍在隐喻着其“资本玩家”的本性。
有报道称，顾雏军的资本运作方式大抵如下：以香港资本市场为融资终端，以开曼群岛等“离岸金融中心”为资本运作平台，以退出中的国有企业为并购对象，再利用离岸公司的信息不明特性，以及中国市场监管的缺失和地方政府官员的短视“大做文章”。
“离岸公司”的“原罪”
顾雏军发家于海外。其格林柯尔公司是注册于英属开曼群岛的海外公司，也就是所谓的离岸公司。
“离岸公司的最大特点就是公司信息披露不透明，且财务操纵（乃至十足的财务造假）成本很低。‘吹牛不上税’，这正是某些资本运作高手看重的‘优点’。”商务部研究院研究员梅新育博士对《中国新闻周刊》说。
顾雏军在其财务操纵过程中就充分利用了离岸公司的这一特点。“这种不透明，也导致了其向外界披露的一切行为在形式上都是合法的。”梅新育认为这正是离岸公司最可怕的地方，“因为一旦他利用这个进行违法行为，会计师事务所等机构和社会公众即使对此有疑问，在事情败露之前也只能接受他的解释。”
华东政法学院经济法学院教授罗培新在接受《中国新闻周刊》采访时也认为，这些离岸公司基本上都是“壳”公司，没有什么实质性的资本，是用来圈钱的一种工具。“在维京群岛等地注册一个公司非常容易，注册资本只有1000美元。”罗培新说。
正是这种海外注册的随意性导致了许多中国民营企业纷纷赴这些地方进行公司注册。梅新育博士的调研就发现，在赴香港和其他海外证券市场上市的内地民营